由于公司股票首發(fā)上市條件相對(duì)嚴(yán)格，前期改制、輔導(dǎo)期限較長(zhǎng)，以及發(fā)行進(jìn)程受政策的影響較大，因此，某些公司會(huì)選擇借殼上市的途徑來(lái)實(shí)現(xiàn)公司股票上市的目的，故而也就出現(xiàn)了不少賣殼的公司，不過(guò)最近證監(jiān)會(huì)已將目光重點(diǎn)放在這些上市不滿三年就賣殼的行為之上了。

證監(jiān)會(huì)將重點(diǎn)關(guān)注公司上市不滿三年賣殼行為

上市不滿三年進(jìn)行重大資產(chǎn)重組（構(gòu)成借殼）的上市公司，證監(jiān)會(huì)將在審核中重點(diǎn)關(guān)注。據(jù)獲悉，證監(jiān)會(huì)最新公布的《關(guān)于上市不滿三年進(jìn)行重大資產(chǎn)重組（構(gòu)成借殼）信息披露要求的相關(guān)問(wèn)題與解答》明確，上市公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組（構(gòu)成借殼），截至預(yù)案公告時(shí)，如果上市時(shí)間不滿三年，應(yīng)當(dāng)在重組報(bào)告書(shū)中對(duì)四方面事項(xiàng)做出專項(xiàng)說(shuō)明。

具體看，一是歷次募集資金使用情況，是否按照披露的投向使用，使用進(jìn)度、效果與披露情況是否一致；二是上市后的承諾履行情況，是否存在不規(guī)范承諾及未履行承諾等情形；三是上市后的規(guī)范運(yùn)作情況，是否存在違規(guī)資金占用、違規(guī)對(duì)外擔(dān)保等情形，上市公司及其控股股東、實(shí)際控制人、現(xiàn)任董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員是否曾受到行政處罰、刑事處罰，是否曾被交易所采取自律監(jiān)管措施、紀(jì)律處分或者被證監(jiān)會(huì)派出機(jī)構(gòu)采取行政監(jiān)管措施，是否正被司法機(jī)關(guān)立案?jìng)刹?、被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查或者被其他有權(quán)部門調(diào)查等情形；四是上市后的持續(xù)經(jīng)營(yíng)及公司治理情況，發(fā)行上市時(shí)的信息披露（特別是預(yù)測(cè)性信息披露）與上市后的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況是否相符。如不符，應(yīng)當(dāng)詳細(xì)披露原因，以及董事、高級(jí)管理人員是否已履行相應(yīng)義務(wù)并勤勉盡責(zé)。

事實(shí)上，上市不滿三年就賣殼的公司在A股市場(chǎng)上并不少見(jiàn)，如近期就有華聲股份、*ST 申科等。有業(yè)內(nèi)人士介紹，資本運(yùn)作方式在業(yè)內(nèi)稱之為“無(wú)腦買”。就是市值在20億元以下、主營(yíng)沒(méi)有持續(xù)性增長(zhǎng)或沒(méi)有很大潛力的公司，都有被借殼的預(yù)期或是 轉(zhuǎn)型的可能。但是，這種現(xiàn)象并不是A股市場(chǎng)所特有，美國(guó)股市以前也經(jīng)歷過(guò)所謂的大并購(gòu)時(shí)代。

“公司上市不滿三年就賣殼，可能是覺(jué)得對(duì)自己的發(fā)展前景不樂(lè)觀，在不得已的情況下才會(huì)這么做。”一不愿透露身份的券商投行人士對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，公司在上市前都經(jīng)過(guò)了嚴(yán)格審核，在業(yè)績(jī)方面也有相關(guān)的要求，照理說(shuō)是不應(yīng)該出現(xiàn)這種情況的。

業(yè)內(nèi)人士表示，對(duì)這類現(xiàn)象監(jiān)管層早就應(yīng)該出相關(guān)舉措加以監(jiān)管了。此次監(jiān)管層提出將重點(diǎn)關(guān)注，希望能對(duì)此類現(xiàn)象有所遏制，為即將推出的注冊(cè)制打下監(jiān)管基礎(chǔ)。（證券日?qǐng)?bào)）

借殼賣殼是否如想象般簡(jiǎn)單

證監(jiān)會(huì)之所以要重點(diǎn)關(guān)注賣殼的行為，主要是有買賣的市場(chǎng)，也就是說(shuō)有人愿意借殼上市，才有人愿意賣殼，但是借殼賣殼并不如想象般簡(jiǎn)單，要經(jīng)過(guò)一定的審批，更要防范買賣過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)。

借殼上市涉及的審批事項(xiàng)

借殼上市的方案繁復(fù)，因此涉及的審批程序也較繁雜，從借殼上市本身來(lái)說(shuō)，涉及定向發(fā)行股票需經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)審核，涉及重大資產(chǎn)的出售和收購(gòu)需經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)上市公司并購(gòu)重組審核委員會(huì)的審核。如果殼公司股權(quán)中有國(guó)有股權(quán)，還需要經(jīng)相應(yīng)的國(guó)資管理部門審批；如果收購(gòu)方屬于外資，還需要經(jīng)商務(wù)部審批等等，具體如下：

1、殼公司發(fā)生重大資產(chǎn)重組，需要經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)審核

根據(jù)該份文件的規(guī)定，上市公司借殼上市涉及到重大資產(chǎn)重組，將由中國(guó)證監(jiān)會(huì)在發(fā)行審核委員會(huì)上市公司并購(gòu)重組審核委員會(huì)進(jìn)行審核。上市公司并購(gòu)重組審核委員會(huì)將審核借殼上市是否能全部滿足以下條件：

（1）符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和有關(guān)環(huán)境保護(hù)、土地管理、反壟斷等法律和行政法規(guī)的規(guī)定；

（2）不會(huì)導(dǎo)致上市公司不符合股票上市條件；

（3）重大資產(chǎn)重組所涉及的資產(chǎn)定價(jià)公允，不存在損害上市公司和股東合法權(quán)益的情形；

（4）重大資產(chǎn)重組所涉及的資產(chǎn)權(quán)屬清晰，資產(chǎn)過(guò)戶或者轉(zhuǎn)移不存在法律障礙，相關(guān)債權(quán)債務(wù)處理合法；

（5）有利于上市公司增強(qiáng)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，不存在可能導(dǎo)致上市公司重組后主要資產(chǎn)為現(xiàn)金或者無(wú)具體經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的情形；

（6）有利于上市公司在業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、財(cái)務(wù)、人員、機(jī)構(gòu)等方面與實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)人保持獨(dú)立，符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于上市公司獨(dú)立性的相關(guān)規(guī)定；

（7）有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理結(jié)構(gòu)。

2、殼公司非公開(kāi)發(fā)行股票，需要經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)審核

殼公司向收購(gòu)方發(fā)行股票，屬于中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》規(guī)定的上市公司采用非公開(kāi)方式、向特定對(duì)象發(fā)行股票的行為，即屬于非公開(kāi)發(fā)行股票的情形，應(yīng)符合《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三章的要求，并經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)的審核，需要滿足的主要條件如下：

（1）發(fā)行對(duì)象符合股東大會(huì)決議規(guī)定的條件，且不超過(guò)十名；

（2）發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前二十個(gè)交易日公司股票均價(jià)的百分之九十；

（3）本次發(fā)行的股份自發(fā)行結(jié)束之日起，十二個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；控股股東、實(shí)際控制人及其控制的企業(yè)認(rèn)購(gòu)的股份，三十六個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；

（4）募集資金使用符合《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第十條的規(guī)定；

（5）本次發(fā)行將導(dǎo)致上市公司控制權(quán)發(fā)生變化的，還應(yīng)當(dāng)符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)的其他規(guī)定。

此外，如果殼公司或其董事、監(jiān)事、高管存在《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三十九條規(guī)定的一些違法違規(guī)、嚴(yán)重?fù)p害投資者合法權(quán)益和社會(huì)公共利益情形的事項(xiàng)時(shí)，不得非公開(kāi)發(fā)行股票。

3、涉及上市公司協(xié)議收購(gòu)及豁免要約收購(gòu)事項(xiàng)，需經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)同意

借殼上市最終的結(jié)果是收購(gòu)方取得上市公司的控股權(quán)，并將資產(chǎn)注入上市公司。根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司收購(gòu)管理辦法》的規(guī)定，收購(gòu)人持有一個(gè)上市公司的股份達(dá)到該公司已發(fā)行股份的30%時(shí)，繼續(xù)增持股份的，應(yīng)當(dāng)采取要約方式進(jìn)行，而要約收購(gòu)會(huì)讓收購(gòu)成本大大增加，甚至?xí)?dǎo)致收購(gòu)的失敗。因此，在實(shí)施借殼上市過(guò)程中，收購(gòu)方往往會(huì)同時(shí)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)豁免要約收購(gòu)義務(wù)?！渡鲜泄臼召?gòu)管理辦法》規(guī)定有下列情形之一的，收購(gòu)人可以向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出免于以要約方式增持股份的申請(qǐng)：

（1）收購(gòu)人與出讓人能夠證明本次轉(zhuǎn)讓未導(dǎo)致上市公司的實(shí)際控制人發(fā)生變化；

（2）上市公司面臨嚴(yán)重財(cái)務(wù)困難，收購(gòu)人提出的挽救公司的重組方案取得該公司股東大會(huì)批準(zhǔn)，且收購(gòu)人承諾3年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓其在該公司中所擁有的權(quán)益；

（3）經(jīng)上市公司股東大會(huì)非關(guān)聯(lián)股東批準(zhǔn)，收購(gòu)人取得上市公司向其發(fā)行的新股，導(dǎo)致其在該公司擁有權(quán)益的股份超過(guò)該公司已發(fā)行股份的30%，收購(gòu)人承諾3年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓其擁有權(quán)益的股份，且公司股東大會(huì)同意收購(gòu)人免于發(fā)出要約；

（4）中國(guó)證監(jiān)會(huì)為適應(yīng)證券市場(chǎng)發(fā)展變化和保護(hù)投資者合法權(quán)益的需要而認(rèn)定的其他情形。

在借殼上市過(guò)程中，收購(gòu)人一般會(huì)根據(jù)殼公司的具體情況選擇適用第（2）項(xiàng)或第（3）項(xiàng)情形作為豁免要約收購(gòu)的申請(qǐng)理由。

4、如殼公司為國(guó)有控股的上市公司，需要履行國(guó)有資產(chǎn)處置和國(guó)有股權(quán)變更的審批程序

如殼公司為國(guó)有控股的上市公司，則殼公司的資產(chǎn)處置應(yīng)根據(jù)國(guó)務(wù)院發(fā)布的《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》的規(guī)定，履行相應(yīng)程序，并經(jīng)相關(guān)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)的批準(zhǔn)。

借殼上市方案實(shí)施后，殼公司將由國(guó)有控股的上市公司變更為由收購(gòu)方控股的上市公司，涉及到國(guó)有股權(quán)的變更，應(yīng)根據(jù)財(cái)政部發(fā)布的《財(cái)政部關(guān)于股份有限公司國(guó)有股權(quán)管理工作有關(guān)問(wèn)題的通知》的規(guī)定，經(jīng)相關(guān)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理部門批準(zhǔn)。

5、如收購(gòu)方為外國(guó)投資者，需要履行外資收購(gòu)上市公司的審批程序

如收購(gòu)方為外國(guó)投資者，則需根據(jù)商務(wù)部、中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家稅務(wù)總局、國(guó)家工商總局、國(guó)家外匯局聯(lián)合發(fā)布的《外國(guó)投資者對(duì)上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》的規(guī)定，取得商務(wù)部的批準(zhǔn)。

6、如涉及股權(quán)分置改革的，股權(quán)分置改革方案需取得交易所的同意

如殼公司涉及股權(quán)分置改革的，需根據(jù)《上市公司股權(quán)分置改革管理辦法》及交易所的備忘錄等規(guī)定，取得交易所的同意，并履行相應(yīng)的程序。

進(jìn)行借殼上市面臨的風(fēng)險(xiǎn)

與首發(fā)上市相比，借殼上市涉及更多的利益主體，包括上市公司、上市公司的大股東、上市公司的社會(huì)公眾股東、上市公司的債權(quán)人和債務(wù)人、上市公司的職工、收購(gòu)方、收購(gòu)方擬注入資產(chǎn)的持有者、收購(gòu)方的實(shí)際控制人等等。借殼上市一旦成功，對(duì)殼公司來(lái)說(shuō)往往屬于重大利好，會(huì)促使殼公司股價(jià)上升，使殼公司的股票持有人價(jià)值增加，許多殼公司的投資者甚至可以借此實(shí)現(xiàn)一夜暴富的神話。由于借殼上市涉及利益主體眾多，利益巨大，且殼公司本身就是公眾公司，因此會(huì)面臨一些首發(fā)上市并不涉及的風(fēng)險(xiǎn)。

1、內(nèi)幕信息泄露和內(nèi)幕交易的風(fēng)險(xiǎn)

由于進(jìn)行重大資產(chǎn)重組對(duì)殼公司的資產(chǎn)質(zhì)量會(huì)有明顯的改善，如提前泄露了該等信息，會(huì)造成市場(chǎng)上對(duì)殼公司股票價(jià)格的瘋狂操作。而借殼上市過(guò)程中涉及多方主體（殼公司及其股東、收購(gòu)方及其股東、各中介機(jī)構(gòu)等等），因此在申請(qǐng)殼公司股票停牌前，必須做好保密工作，謹(jǐn)防信息泄露造成股價(jià)異動(dòng)。證券市場(chǎng)監(jiān)管者近年來(lái)對(duì)內(nèi)幕交易的查處日益嚴(yán)格，一旦殼公司的股票價(jià)格異動(dòng)，將會(huì)引起監(jiān)管者的注意和核查。如一旦核查發(fā)現(xiàn)殼公司存在信息披露不及時(shí)，或者相關(guān)方存在內(nèi)幕交易的情形，將會(huì)阻礙借殼上市的進(jìn)程，最終損害相關(guān)方的利益。如曾被列為國(guó)內(nèi)券商借殼第一單的廣發(fā)證券借殼S延邊路，正是因?yàn)閺V發(fā)證券總經(jīng)理等人涉及內(nèi)幕交易而導(dǎo)致借殼一事擱置長(zhǎng)達(dá)二年多，至今S延邊路依然處于停牌中。

因此，借殼上市過(guò)程中內(nèi)幕信息的泄露和內(nèi)幕交易是首先需要特別注意和防范的風(fēng)險(xiǎn)。

2、未能獲得全部政府部門審批的風(fēng)險(xiǎn)

借殼上市涉及的審批部門眾多，審批程序繁復(fù)，借殼上市的完成需要所有的審批事項(xiàng)都獲得通過(guò)才能進(jìn)行，某項(xiàng)審批未獲得完全通過(guò)將影響整個(gè)審批事項(xiàng)的進(jìn)程，甚至?xí)?dǎo)致借殼上市的失敗。因此，殼公司、收購(gòu)方等相關(guān)方在借殼上市過(guò)程中必須做到與審批部門進(jìn)行及時(shí)、充分地溝通。

此外，因上市公司往往曾是一個(gè)地方的重點(diǎn)企業(yè)，即使上市公司業(yè)績(jī)下滑，甚至名存實(shí)亡，地方政府仍然對(duì)上市公司保持相當(dāng)?shù)闹匾暢潭?。因此，即使擬購(gòu)買的殼公司不屬于國(guó)有企業(yè)，收購(gòu)方（特別是外地收購(gòu)方）亦要注意與當(dāng)?shù)卣M(jìn)行充分溝通，取得當(dāng)?shù)卣闹С帧?/p>

3、殼公司債務(wù)重組失敗的風(fēng)險(xiǎn)

借殼上市能否獲得成功還有一個(gè)關(guān)鍵因素是購(gòu)買方買到的殼應(yīng)是個(gè)“凈殼”，凈殼就是殼公司在進(jìn)行資產(chǎn)處置時(shí)能夠切實(shí)得把所有的資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)剝離出殼公司，而不受殼公司原有資產(chǎn)、負(fù)債和業(yè)務(wù)的影響。如果殼公司未能剝離原有債權(quán)債務(wù)，或者僅剝離部分債權(quán)債務(wù)，那么會(huì)面臨債務(wù)重組能否成功的風(fēng)險(xiǎn)。如果未能設(shè)置好債務(wù)的隔離措施，即使所有審批手續(xù)完成，收購(gòu)方仍有可能陷入到殼公司復(fù)雜的債權(quán)債務(wù)關(guān)系中，而導(dǎo)致借殼的失敗。

為了防范借殼上市的風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，更為了保證實(shí)現(xiàn)借殼上市，收購(gòu)方在借殼上市過(guò)程中應(yīng)對(duì)殼公司債權(quán)債務(wù)進(jìn)行詳盡調(diào)查，并將相應(yīng)的債權(quán)債務(wù)轉(zhuǎn)讓給有資質(zhì)和能力進(jìn)行處理的接收方，以保障債務(wù)尤其是或有債務(wù)得以真正剝離。