現(xiàn)貨類交易又開始了新一輪整頓。北京商報(bào)記者了解到，天津貴金屬交易所（以下簡(jiǎn)稱“津貴所”）現(xiàn)貨掛牌交易交收模式（以下簡(jiǎn)稱“現(xiàn)貨掛牌模式”）已獲得天津市金融局的正式批準(zhǔn)，于昨日正式上線運(yùn)行。該現(xiàn)貨掛牌模式對(duì)分散式柜臺(tái)交易動(dòng)刀，這個(gè)模式因?yàn)榇嬖跁?huì)員單位與投資人對(duì)賭的可能性，備受市場(chǎng)質(zhì)疑，貴交所還將自然人投資者門檻設(shè)為50萬(wàn)元起。在分析人士看來(lái)，未來(lái)現(xiàn)貨類交易所將以產(chǎn)業(yè)客戶為主，實(shí)現(xiàn)現(xiàn)貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)化。

杜絕分散式柜臺(tái)交易

津貴所此次啟動(dòng)的現(xiàn)貨掛牌模式，是指掛牌方在交易所組織下，通過(guò)交易所現(xiàn)貨交易交收系統(tǒng)，將符合交易所要求的產(chǎn)品交易信息和交收信息等予以發(fā)布，由符合資格的摘牌方按照交易所規(guī)則選擇自主交易交收的一種交易模式。

對(duì)于與之前的交易模式有何區(qū)別，津貴所新聞處在回復(fù)北京商報(bào)記者采訪時(shí)提及，會(huì)員職能分工上，區(qū)別于傳統(tǒng)分散式柜臺(tái)交易，現(xiàn)貨掛牌模式會(huì)員角色包含自營(yíng)會(huì)員和經(jīng)紀(jì)會(huì)員，前者參與交易但不接觸客戶，后者只開發(fā)客戶不參與交易，從而有效隔離了投資者和會(huì)員單位之間的博弈風(fēng)險(xiǎn)，從模式源頭保護(hù)了投資者利益。

對(duì)于交易價(jià)格的制定，之前會(huì)員根據(jù)交易所點(diǎn)差管理辦法，在交易所中間指導(dǎo)價(jià)的基礎(chǔ)上，報(bào)出買入價(jià)及賣出價(jià)，也就是分散式柜臺(tái)交易模式，屬于做市商制度的一種。這種模式此前也備受質(zhì)疑，由于缺乏法律相關(guān)條文的監(jiān)管，以及交易所會(huì)員單位資質(zhì)不一，部分會(huì)員單位存在和客戶對(duì)賭的可能性。

分散式柜臺(tái)交易也是目前現(xiàn)貨市場(chǎng)普遍采用的交易模式，除了津貴所外，廣東貴金屬交易所也采用這種模式。

據(jù)了解，此前市場(chǎng)多次傳言津貴所將對(duì)傳統(tǒng)分散式柜臺(tái)交易開刀，但一直未有具體的行動(dòng)。津貴所客服向北京商報(bào)記者表示，目前報(bào)價(jià)原則，會(huì)員不是各自報(bào)價(jià)，而是由交易所自行報(bào)價(jià)。

另外，北京商報(bào)記者從津貴所會(huì)員單位網(wǎng)站了解到，目前新的交易軟件已經(jīng)上線，但老的交易軟件還能下載。津貴所客服稱，新的交易模式上線之后，老的交易模式不會(huì)立即停止，會(huì)逐步退出。

提高投資者門檻

津貴所這次改革的另一大看點(diǎn)在于個(gè)人投資者門檻的大幅提高。在津貴所的《投資者適當(dāng)性管理辦法》中提到，對(duì)于自然人投資者，年齡需為18周歲以上（含18周歲），不滿65周歲的中國(guó)公民；具有從事證券、期貨、現(xiàn)貨、外匯等相關(guān)市場(chǎng)投資交易的經(jīng)歷；申請(qǐng)開戶時(shí)，資金資產(chǎn)不應(yīng)低于50萬(wàn)元。

此前不少現(xiàn)貨交易所并沒(méi)有設(shè)置明確的門檻，會(huì)員單位無(wú)底線的營(yíng)銷方式，讓不少老年人以及無(wú)高風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)驗(yàn)的投資者參與，導(dǎo)致虧損較大引發(fā)投訴。

北京尋真律師事務(wù)所律師王德怡表示，提高開戶門檻比例主要是因?yàn)橐恍┙?jīng)濟(jì)實(shí)力比較小的投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力比較差，出現(xiàn)很多社會(huì)問(wèn)題。開戶門檻提高會(huì)使基層的業(yè)務(wù)員將目標(biāo)客戶人群鎖定比較富裕的人群，不是像過(guò)去廣泛撒網(wǎng)。

或成現(xiàn)貨交易所轉(zhuǎn)型風(fēng)向標(biāo)

作為現(xiàn)貨交易所的龍頭老大，津貴所的整改方向也代表了整個(gè)現(xiàn)貨交易所的發(fā)展趨勢(shì)。在中國(guó)金融衍生品投資研究院院長(zhǎng)王紅英看來(lái)，未來(lái)現(xiàn)貨類交易所將以機(jī)構(gòu)為主，實(shí)現(xiàn)現(xiàn)貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)化。這種定價(jià)模式貼合監(jiān)管層的要求，能更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

津貴所表示，在自營(yíng)會(huì)員方面，津貴所將優(yōu)先發(fā)展具有一定現(xiàn)貨交易規(guī)模且資金和風(fēng)險(xiǎn)管理能力雄厚的機(jī)構(gòu)，如大型現(xiàn)貨企業(yè)、期貨風(fēng)險(xiǎn)管理子公司、銀行、產(chǎn)業(yè)基金等，提升整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理水平和現(xiàn)貨交收能力；在經(jīng)紀(jì)會(huì)員方面，則優(yōu)先發(fā)展具有一定客戶資源、能為客戶提供綜合型金融和信息服務(wù)的機(jī)構(gòu)，如銀行、證券等相關(guān)機(jī)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)會(huì)員結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)。

王紅英表示，雖然津貴所有中信集團(tuán)背書，但期貨風(fēng)險(xiǎn)管理子公司、證券公司都屬于證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，要想進(jìn)入現(xiàn)貨交易所做會(huì)員單位還需要證監(jiān)會(huì)的審批，這有一定難度，銀行就更加不用說(shuō)了?！般y行連進(jìn)期貨交易所交易都難，更何況是現(xiàn)貨交易所。未來(lái)現(xiàn)貨交易所的會(huì)員單位主要還是產(chǎn)業(yè)類企業(yè)以及民間基金為主。”王紅英說(shuō)道。（ 北京商報(bào)）

現(xiàn)貨白銀對(duì)賭風(fēng)險(xiǎn)大 弊病多

津貴所對(duì)分散式柜臺(tái)交易動(dòng)刀，實(shí)行現(xiàn)貨掛牌模式的很大一個(gè)原因就是會(huì)員單位與投資人對(duì)賭的可能性。那么什么是對(duì)賭呢，對(duì)賭又有哪些風(fēng)險(xiǎn)呢？

這里所說(shuō)的對(duì)賭是現(xiàn)貨白銀對(duì)賭。交易商是在平臺(tái)內(nèi)撮合客戶的訂單，市場(chǎng)上有買有賣，假定你在某一時(shí)刻買入一份合約，而這個(gè)時(shí)候，剛好有個(gè)客戶在同一時(shí)間想賣出同樣大小的合約，那么你們之間就達(dá)成了交易，訂單就會(huì)被執(zhí)行。這里面就存在一個(gè)流動(dòng)性的問(wèn)題，如果你這個(gè)時(shí)候提交這個(gè)買單，而沒(méi)有人賣出怎么辦？這時(shí)候就會(huì)容易出現(xiàn)成交延遲的問(wèn)題，你必須等到有人做和您相反方向的訂單，才會(huì)成交，一般對(duì)于大的黃金交易商來(lái)講，每天要處理成千上萬(wàn)筆訂單，市場(chǎng)上訂單的流動(dòng)性很強(qiáng)，因此不會(huì)出現(xiàn)成交困難的現(xiàn)象，有嚴(yán)格監(jiān)管的交易商都是以撮合客戶間訂單為主。但如果有些小交易商平臺(tái)上交易不夠活躍，而又想提高客戶訂單的成交效率，就會(huì)拿自有資金來(lái)和客戶成交，這種叫對(duì)賭。

簡(jiǎn)單的來(lái)講，在市場(chǎng)上有部分交易商平臺(tái)不夠活躍，為了提高投資者客戶的訂單的成交效率，就會(huì)拿出自己的資金和客戶成交，這種行為成為對(duì)賭。

對(duì)賭平臺(tái)有以下特點(diǎn)：

1、限制交易持倉(cāng)時(shí)間，平臺(tái)有異常交易的定義，一般限制最少的是三到五分鐘！虧損了的或者爆倉(cāng)的客戶，是不會(huì)追究的！但是獲利了的客戶，只要你不出金就沒(méi)事，如果要出金，后果就是您的賬戶存在異常交易或者刷單違規(guī)異常，就會(huì)拖延出金期限，嚴(yán)重的直接不給出金，會(huì)扣除一定資金作為賠償！甚至直接封掉賬號(hào)。

2、大的數(shù)據(jù)行情無(wú)法掛單交易，非農(nóng)這種大行情是不讓提前掛單交易的，有的也是至少提前半個(gè)小時(shí)！有的或者采取限制平倉(cāng)時(shí)間至少10分鐘以上，要知道大行情10分鐘，行情早就風(fēng)云變化了，爆倉(cāng)的一大堆！ 

3、MT4交易軟件問(wèn)題很多，如卡盤，盤面行情偶爾波動(dòng)斷斷續(xù)續(xù)，一會(huì)動(dòng)一會(huì)不動(dòng)。停頓，盤面停止波動(dòng)，一段時(shí)間后又恢復(fù)波動(dòng)。點(diǎn)差變化，盤面變化加劇，點(diǎn)差瞬間拉大0.5-1.3不等，滑點(diǎn)，也是最常見的，點(diǎn)擊的交易價(jià)格和成交后的價(jià)格不一樣，小則1美金以內(nèi)，大則幾美金都有，尤其是大行情的時(shí)候。

對(duì)賭是存在很大風(fēng)險(xiǎn)的，因?yàn)樵趯?duì)賭過(guò)程中，如果客戶方向是對(duì)的，那么客戶的盈利就是交易商的虧損，反之亦然。這種做法是很危險(xiǎn)的，所有證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)是明令禁止對(duì)賭。

此對(duì)賭不等于彼對(duì)賭 對(duì)賭協(xié)議是另一件事

這里所說(shuō)的對(duì)賭是現(xiàn)貨白銀對(duì)賭，但是生活中更常提到的對(duì)賭是指對(duì)賭協(xié)議。

Valuation Adjustment Mechanism（估值調(diào)整機(jī)制）在中國(guó)被翻譯成“對(duì)賭協(xié)議”。我們買東西時(shí)常說(shuō)“多退少補(bǔ)”，“對(duì)賭協(xié)議”的原理也是一樣。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)做投資時(shí)，企業(yè)說(shuō)的是未來(lái)的故事，投資人對(duì)企業(yè)的估值主要基于對(duì)未來(lái)的預(yù)期，如果預(yù)期沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，原來(lái)協(xié)商的估值就必須重新調(diào)整。投資人為了控制投資風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)“現(xiàn)在業(yè)績(jī)”初步作價(jià)和確定投資條件，根據(jù)“未來(lái)業(yè)績(jī)”調(diào)整作價(jià)和投資條件，這其實(shí)也是“多退少補(bǔ)”。

對(duì)賭協(xié)議只是一種財(cái)務(wù)工具，從本質(zhì)上沒(méi)有對(duì)錯(cuò)可言。對(duì)于創(chuàng)業(yè)者而言，在與投資人簽訂“對(duì)賭協(xié)議”時(shí)應(yīng)當(dāng)注意以下事項(xiàng)：

人貴有自知之明。創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)要對(duì)影響企業(yè)自身發(fā)展的內(nèi)外因素如商業(yè)模式、人力資源、市場(chǎng)發(fā)展、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、資金、客戶、原材料等作充分了解和合理分析，制定合理的發(fā)展目標(biāo)。

    —識(shí)時(shí)務(wù)者為俊杰。企業(yè)要結(jié)合資本市場(chǎng)的起落和融資環(huán)境的好壞為自己定價(jià)，漫天要價(jià)往往會(huì)令投資人就地還錢。

配合投資人做好盡職調(diào)查。公開透明地向投資人開放信息，使投資人經(jīng)過(guò)認(rèn)真的盡職調(diào)查，在充分了解企業(yè)狀況而不是僅憑“對(duì)賭”機(jī)制保護(hù)自身利益的情況下，與創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)共同制定預(yù)期目標(biāo)。

對(duì)賭目標(biāo)應(yīng)該明確、可考核。如果以財(cái)務(wù)績(jī)效為業(yè)績(jī)目標(biāo)，應(yīng)該明確審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)；如果以非財(cái)務(wù)績(jī)效如用戶數(shù)等為目標(biāo)，則應(yīng)該明確以什么方式核定的用戶數(shù)為最終認(rèn)可的目標(biāo)。

事先約定彈性標(biāo)準(zhǔn)?！皩?duì)賭”企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)，可以約定一個(gè)向下浮動(dòng)的彈性標(biāo)準(zhǔn)。另外，在上市時(shí)間上，企業(yè)也應(yīng)該與投資人做一個(gè)較為寬松的預(yù)期。即使在上市方面，也可以跟投資人作彈性的約定，比如企業(yè)達(dá)到上市條件但不愿上市，可以討論增加利息允許企業(yè)回購(gòu)股權(quán)。

最后，投資者原則上都應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)行“對(duì)賭協(xié)議”，大家無(wú)需把對(duì)賭協(xié)議妖魔化，它僅僅是對(duì)業(yè)績(jī)的考核，幫助雙方實(shí)現(xiàn)公平的交易價(jià)格。簽署了協(xié)議就必須執(zhí)行，作出了承諾就應(yīng)該有所擔(dān)當(dāng)。

對(duì)賭協(xié)議的風(fēng)險(xiǎn)

1、不切實(shí)際的業(yè)績(jī)目標(biāo)

第一重風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)家和投資者切勿混淆了“戰(zhàn)略層面”和“執(zhí)行層面”的問(wèn)題?！皩?duì)賭機(jī)制”中如果隱含了“不切實(shí)的業(yè)績(jī)目標(biāo)”，這種強(qiáng)勢(shì)意志的投資者資本注入后，將會(huì)放大企業(yè)本身“不成熟的商業(yè)模式”和“錯(cuò)誤的發(fā)展戰(zhàn)略”，從而把企業(yè)推向困境。

急于獲得高估值融資

第二重風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)家急于獲得高估值融資，又對(duì)自己的企業(yè)發(fā)展充滿信心，而忽略了詳細(xì)衡量和投資人要求的差距，以及內(nèi)部或者外部當(dāng)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境的不可控變數(shù)帶來(lái)的負(fù)面影響。

忽略控制權(quán)的獨(dú)立性

第三重風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)家常會(huì)忽略控制權(quán)的獨(dú)立性。商業(yè)協(xié)議建立在雙方的尊重之上，但也不排除有投資方在資金緊張的情況下，向目標(biāo)公司安排高管，插手公司的管理，甚至調(diào)整其業(yè)績(jī)。怎樣保持企業(yè)決策的獨(dú)立性還需要企業(yè)家做好戒備。

業(yè)績(jī)未達(dá)標(biāo)而失去控股權(quán)

第四重風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)家業(yè)績(jī)未達(dá)標(biāo)失去退路而導(dǎo)致奉送控股權(quán)。一般來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)企業(yè)間的“對(duì)賭協(xié)議”相對(duì)較為溫和，但很多國(guó)外的投資方對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)要求極為嚴(yán)厲，很可能因?yàn)闃I(yè)績(jī)發(fā)展過(guò)于低于預(yù)期，而奉送企業(yè)的控制權(quán)。

現(xiàn)貨白銀對(duì)賭與對(duì)賭協(xié)議是兩個(gè)不同的概念，對(duì)賭協(xié)議是期貨的一種形式，而現(xiàn)貨白銀對(duì)賭是交易商為了騙取投資者而進(jìn)行的交易，是所有證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)是明令禁止的行為。