近年私募股權投資在我國迅速發(fā)展，經(jīng)過多年的磐涅，已經(jīng)擁有了法律制度體系雛形，但是由于我國私募股權投資法律制度是“舶來品”且發(fā)展迅猛，以致實務中未能對不同類型的私募股權投資進行區(qū)分對待。

 

私募股權投資是指通過私募形式對私有企業(yè)，即非上市企業(yè)進行的權益性投資，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。不過在進行私募股權投資時應注意防范法律風險。

 

1、法律地位風險

 

私募包括兩類，一是私募股權投資，一是私募證券投資。前者是指以非公開募集的方式投資于企業(yè)股權，它與股票的“公開發(fā)行”相對；后者是指將非公開募集的資金投資于證券二級市場，私募證券投資基金與向廣大投資者公開發(fā)行的“公募基金”（如開放式基金）相對。

 

客觀上講，“私募股權投資基金”的“私”字，的確給人一種非法或游走在法律邊緣的感覺，但事實上，私募股權投融資只是表明其是在公開市場之外進行的募集資金的行為，并不是非法或法律地位不明確，它是完全合法并受到監(jiān)管部門認可和支持的。

 

“私募基金”是指“私募證券投資基金”而非“私募股權投資基金”，對于國內私募股權投資基金而言，《證券法》、《公司法》、《合伙企業(yè)法》為其設立提供了法律依據(jù)，但目前的法規(guī)規(guī)范仍然不足，為了吸引客戶，大多地下私募基金對客戶有私下承諾，如保證金安全、保證年收益率等，這種既非合伙又非投資的合同在本質上類似非法集資，在這種情況下，即使有書面合同，也很難得到法律的保障。

 

2、主體因素產(chǎn)生的風險

 

（1）私募方的主體特征復雜。

 

在理論上，私募股權基金關于基金與投資者之間的關系是有明確界定的。例如，有限合伙中制的私募股權投資基金中，有限合伙人僅僅作為出資者而承擔有限責任，資金運作人則作為普通合伙人，承擔經(jīng)營風險。公司制基金也是類似的風險分配模式，投資者作為股東，僅僅根據(jù)其出資份額承擔有限責任，并不參與公司的經(jīng)營業(yè)務（即投資業(yè)務）。

 

然而在實踐中由于業(yè)務起點高，多數(shù)私募股權基金規(guī)模并不很大，LP人數(shù)不多。私募股權投資項目的調查與談判長期性、反復性，通常會引發(fā)PE投資者的高度關注。許多情況下LP都會參與調研談判?；鸬莫毩⑿噪y以得到保證，則在股權投資過程中法律關系進一步復雜化。近年來，私募基金試圖通過“陽光私募”和TOT方式來解決這個問題，將基金投資人剝離于股權投資業(yè)務之外，確?；疬\作的獨立性。但是陽光私募和TOT同時帶來的后果是基金的公募化。

 

（2）公司經(jīng)營方的主體特征復雜。

 

在私募方一些列優(yōu)先權的“逼迫”下，經(jīng)營方股權項下的各項權益都受到比較嚴格的控制。私募方將經(jīng)營方與目標公司作為一個統(tǒng)一的投資對象來看待。例多數(shù)私募投資方在其業(yè)務調查中明確指出，經(jīng)營方的經(jīng)營能力、資質和進一步發(fā)展的前景，是股權投資最重要的考量因素之一。根據(jù)公司法理論，私募方的定位是公司股東，與經(jīng)營方、目標公司是之間互相獨立的法律主體。

 

然而對于私募方而言，由于不直接參與公司的運作，并且對于公司的經(jīng)營的核心技術完全不了解。所以私募方試圖通過一些列協(xié)議將經(jīng)營者與目標公司綁定為權利義務相統(tǒng)一的主體。

 

3、合同法律風險

 

私募股權投資基金與投資者之間簽訂的管理合同或其他類似投資協(xié)議，往往存在保證金安全、保證收益率等不受法律保護的條款。

 

此外，私募股權基金投資協(xié)議締約不能、締約不當與商業(yè)秘密保護也可能帶來合同法律風險。私募股權投資基金與目標企業(yè)談判的核心成果是投資協(xié)議的訂立，這是確定私募股權投資基金資金方向與雙方權利義務的基本法律文件。

 

在此過程中可能涉及三個方面的風險：一是締約不能的法律風險;二是談判過程中所涉及技術成果等商業(yè)秘密保密的法律風險;三是締約不當?shù)姆娠L險。這些風險嚴格而言不屬于合同法律風險，而是附隨義務引起的法律風險。

 

4、知識產(chǎn)權法律風險

 

私募股權投資基金選擇的項目如果看中的是目標企業(yè)的核心技術，則應該注意該核心技術的知識產(chǎn)權是否存在法律風險。有關知識產(chǎn)權的法律風險可能存在如下方面：

 

（1）所有由目標公司和其附屬機構擁有或使用的商標、服務標識、商號、著作權、專利和其它知識產(chǎn)權；

 

（2）涉及特殊技術開發(fā)的作者、提供者、獨立承包商、雇員的名單清單和有關雇傭開發(fā)協(xié)議文件；

 

（3）為了保證專有性秘密而不申請專利的非專利保護的專有產(chǎn)品；

 

（4）公司知識產(chǎn)權的注冊證明文件，包括知識產(chǎn)權的國內注冊證明、省的注冊證明和國外注冊證明；

 

（5）正在向有關知識產(chǎn)權注冊機關申請注冊的商標、服務標識、著作權、專利的文件；

 

（6）正處于知識產(chǎn)權注冊管理機關反對或撤消程序中的知識產(chǎn)權的文件；

 

（7）需要向知識產(chǎn)權注冊管理機關申請延期的知識產(chǎn)權的文件；

 

（8）申請撤消、反對、重新審查己注冊的商標、服務標識、著作權、專利等知識產(chǎn)權的文件；

 

（9）國內或國外拒絕注冊的商標、服務標識權利主張，包括法律訴訟的情況；

 

（10）其他影響目標企業(yè)或其附屬機構的商標、服務標識、著作權、專有技術或其他知識產(chǎn)權的協(xié)議；

 

所有的商業(yè)秘密、專有技術秘密、雇傭發(fā)明轉讓或者其他目標企業(yè)及其附屬機構作為當事人并對其有約束力的協(xié)議，以及與目標企業(yè)或其附屬機構或第三者的知識產(chǎn)權有關的協(xié)議。

 

此外，創(chuàng)業(yè)者與原單位的勞動關系問題、原單位的專有技術和商業(yè)秘密的保密問題以及遵守同業(yè)競爭禁止的約定等，都有可能引發(fā)知識產(chǎn)權糾紛。

 

5、權利義務因素產(chǎn)生的風險

 

（1）私募方優(yōu)先權的確定。

 

私募股權投資所利用的工具通常是優(yōu)先權方式的普通并購，或者采取夾層并購。即使采取定的是普通股權的并購，私募方也會提出一系列特殊的權利要求。這種優(yōu)先股權在設立時往往包括了利潤分配優(yōu)先、IPO補償優(yōu)先、退出優(yōu)先等等，并且指定優(yōu)先股權與普通股權的轉換比例。對于優(yōu)先權問題，我們將在下文具體論述。然而這里需要指出的是，我國公司法律規(guī)范中沒賦予任何股東“優(yōu)先股權”。實踐中對這種特殊權利如何確認，經(jīng)常是私募股權投資業(yè)務有關各方通過一系列協(xié)議予以確認。如何有效確認優(yōu)先權，并使得所確認之權利不違反法律規(guī)定，并得到法律規(guī)范的確認和保護，則沒有相關機構予以指引。此外，私募方對于目標企業(yè)經(jīng)營獲得的參與權并不關注，而是注重于保障在目標公司各項財務活動的知情權。如何通過協(xié)議來確認這種權利的取舍，還有待進一步分析論證。

 

（2）目標企業(yè)的特殊義務履行

 

對于目標企業(yè)及目標且有的經(jīng)營方而言，與私募方所達成的一系列協(xié)議意味著加重了其義務與責任。相對于普通的公司股東和管理層，目標企業(yè)的大股東和經(jīng)營者的義務和責任更重，他們需要為公司的某項經(jīng)營指標直接負責，需要確保私募方股權的可處分性。這些義務都很有可能會使他們以自己的股權甚至是資產(chǎn)承擔責任。

 

實際上，目標企業(yè)在被PE并購其股權，引入融資時，就已經(jīng)做好了承擔相應責任的充分準備。但是對于目標企業(yè)及經(jīng)營方而言，最大擔憂莫過于一系列協(xié)議約定所帶來的額外法律風險。相關協(xié)議對其嚴格履職的約定，遠遠高于法定義務，因而經(jīng)營方承擔違約責任的風險極大增加。

 

6、律師調查不實或法律意見書失誤法律風險

 

私募股權投資基金一旦確定目標企業(yè)之后，就應該聘請專業(yè)人士對目標企業(yè)進行法律調查。

 

因為在投資過程中，雙方處于信息不對稱的地位，所以法律調查的作用在于，使投資方在投資開始前盡可能多地了解目標企業(yè)各方面的真實情況，發(fā)現(xiàn)目標企業(yè)的股份或資產(chǎn)的全部情況，確認他們己經(jīng)掌握的重要資料是否準確的反映了目標企業(yè)的資產(chǎn)負債情況，以避免對投資造成損害。

 

在私募股權投資中，目標企業(yè)為非上市企業(yè)，信息批露程度就非常低，投資者想要掌握目標企業(yè)的詳細資料就必須進行法律調查，來平衡雙方在信息掌握程度上的不平等，明確該并購行為存在那些風險和法律問題。

 

這樣，雙方就可以對相關風險和法律問題進行談判。私募股權基金投資中律師調查不實或法律意見書失誤引起的法律風險是作為中介的律師事務所等機構與投資機構及創(chuàng)業(yè)企業(yè)共同面對的法律風險。

 

盡職調查不實，中介機構將承擔相應的法律責任;投資機構可能蒙受相應損失；而創(chuàng)業(yè)企業(yè)則可能因其提供資料的不實承擔相應的法律責任。

 

7、退出機制中的法律風險

 

目標企業(yè)股票發(fā)行上市通常是私募股權基金所追求的最高目標。股票上市后，投資者作為發(fā)起人在經(jīng)過一段禁止期之后即可售出其持有的企業(yè)股票或者是按比例逐步售出持有的股票，從而獲取巨額增值，實現(xiàn)成功退出。上市主要通過兩種方式：一種是直接上市，另一種是買殼上市。直接上市的標準對企業(yè)而言還相對過高，因此我國企業(yè)上市熱衷于買殼上市。表面上看，買殼上市可以不必經(jīng)過改制上市程序，而在較短的時間內實現(xiàn)上市目標，甚至在一定程度上可以避免財務公開和補交欠稅等監(jiān)管，但從實際情況看，目前我國上市公司殼資源大多數(shù)“不干凈”，債務或擔保陷阱多，職工安置包袱重，如果買殼方?jīng)]有對“殼”公司歷史做出充分了解，沒有對債權人的索債請求、償還日期和上市公司對外擔保而產(chǎn)生的一些負債等債務問題做出充分調查，就會存在債權人通過法律的手段取得上市公司資產(chǎn)或分割買殼方己經(jīng)取得的股權，企業(yè)從而失去控制權的風險?；刭復顺龇绞剑ㄖ饕侵冈蓶|回購管理層回購）實際上是股權轉讓的一種特殊形式，即受讓方是目標企業(yè)的原股東。有的時候是企業(yè)管理層受讓投資方的股權，這時則稱為“管理層回購”。以原股東和管理層的回購方式的退出，對投資方來說是一種投資保障，也是使得風險投資在股權投資的同時也融合了債權投資的特點，即投資方投資后對企業(yè)享有股權，同時又在管理層或原股東方面獲得債權的保障?；刭彶荒芤彩撬侥脊蓹嗤顿Y基金退出的主要法律風險。表現(xiàn)為：私募股權投資基金進入時的投資協(xié)議中回購條款設計不合法或者回購操作違反《公司法》等法律法規(guī)。

 

對于失敗的投資項目來說，清算是私募股權投資基金退出的唯一途徑，及早進行清算有助于投資方收回全部或部分投資本金。但是在破產(chǎn)清算程序中還存在許多法律風險，包括資產(chǎn)申報、審查不實、優(yōu)先權、別除權、連帶債權債務等。

 

伴隨中國經(jīng)濟的快速發(fā)展，私募股權投資基金作為一類新型金融中介組織在我國金融市場中開始發(fā)揮日益重要的作用。私募股權投資基金的運作包括融資、項目選擇和退出三大步驟，其中最重要的一個問題就是退出問題，因為只有擁有順暢健全的退出機制才能保證私募股權投資基金的成功循環(huán)運作。