長期以來，股東減持始終牽動(dòng)著整個(gè)A股市場的神經(jīng)，尤其是大股東減持，在近期存量博弈的市場中，這種影響似乎更明顯。在剛剛過去的9月，共有277只個(gè)股遭到大股東減持，其中70只個(gè)股減持市值超過億元，減持最多的永泰能源，大股東一個(gè)月內(nèi)減持規(guī)模達(dá)到21.6億元。除此之外，還有許多家公司控股股東甩賣股份全身而退。

控股股東甩賣股份全身而退，多家上市公司遭清倉式減持

近來，上市公司大股東清倉式減持，再度在市場出現(xiàn)。大股東借助大宗交易、股權(quán)轉(zhuǎn)讓，將所持股份大量甚至全部轉(zhuǎn)讓。

壹橋海參10月10日公告稱，其實(shí)際控制人劉德群及其一致行動(dòng)人，近日通過大宗交易再次減持3500萬股。至此，劉德群等人在一個(gè)月內(nèi)，已累計(jì)減持1.37億股，而且其一致行動(dòng)人趙長松，將其所持2100萬股減持到只剩18萬股。

今年以來，類似的例子在上市公司并不鮮見。與壹橋海參一樣，吉艾科技、宏磊股份、海立美達(dá)等多家上市公司，都遭到了控股股東或重要股東清倉式減持，將所持股份全部清空。

而這些大肆減持的上市公司大股東，不乏兼具上市公司董事、高管身份者。減持之后，便隨即辭職謀求全身而退。與此同時(shí)，一些減持還伴隨著違規(guī)行為。業(yè)內(nèi)人士向《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》記者分析，如果通過大宗交易、身份并無問題，減持屬于大股東的正當(dāng)權(quán)利，但對減持過程中出現(xiàn)的違法違規(guī)行為，要高度警惕。

大股東屢現(xiàn)清倉式減持

10月10日，壹橋海參公告稱，于9月30日收到控股股東、實(shí)際控制人劉德群及其一致行動(dòng)人劉曉慶女士、趙長松告知函，劉德群于當(dāng)日通過深交所大宗系統(tǒng)減持了該公司無限售條件流通股3500萬股，占公司股份總數(shù)的3.67%，減持均價(jià)為7.7元/股。

劉德群及其一致行動(dòng)人的減持，堪稱清倉式行動(dòng)。8月31日以來的短短一個(gè)月，這已是其第五次大規(guī)模減持。此前的8月31日、9月14日、9月22日、9月22日至9月26日，劉德群等人已分別減持壹橋海參2852萬股、1390萬股、2000萬股、4000萬股，減持均價(jià)在7.81元/股~8.2元/股之間。

根據(jù)公開披露信息，加上此次減持，劉德群、趙長松等人，五次已共計(jì)減持壹橋海參1.37億股，其中劉德群一人便減持了近1.17億股。按減持均價(jià)計(jì)算，其累計(jì)套現(xiàn)金額當(dāng)在11億元以上，僅劉德群個(gè)人套現(xiàn)規(guī)模也已接近10億元。

連續(xù)減持之前，劉德群持有壹橋海參3.46億股、持股比例為33.38%，其中無限售股份為8190萬股。經(jīng)過減持，截至9月30日，劉德群持股數(shù)量已經(jīng)降至2.49億股，持股比例則降至26.23%，目前僅剩3915萬股尚未減持。

而趙長松減持力度幾近清倉。減持前，劉曉慶、趙長松分別持有8856萬股、2100萬股，持股比例為9.3%、2.2%。減持后，劉曉慶、趙長松的持股數(shù)量為8856萬股、18萬股，持股比例為9.3%、0.02%，只有劉曉慶沒有減持。而趙長松剩余的18萬股，因?yàn)樯性谙奘畚茨軠p持。

公開信息顯示，剛剛過去的9月，共有277只個(gè)股遭到大股東減持，其中70只個(gè)股減持市值超過億元，減持最多的永泰能源，大股東一個(gè)月內(nèi)減持規(guī)模達(dá)到21.6億元，皖江物流、應(yīng)流股份等減持規(guī)模亦在10億元以上。

類似的情形，實(shí)際上已經(jīng)屢見不鮮。與壹橋海參一樣，吉艾科技、宏磊股份等多家上市公司，也遭到了清倉式減持。8月23日，吉艾科技發(fā)布公告稱，公司控股股東黃文幟計(jì)劃以大宗交易及協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式，減持其名下的全部1.26億股，占公司總股本28.99%，并將于公告之日起3個(gè)交易日之后的六個(gè)月內(nèi)進(jìn)行。

隨后，黃文幟便開始緊鑼密鼓地減持。相對于劉德群，黃文幟的做法更為徹底。公告顯示，從8月31日到9月28日，不到一個(gè)月的時(shí)間里，分六次減持了所持吉艾科技股份，減持均價(jià)13.77元/股~15.89元/股之間，共計(jì)套現(xiàn)超過18億元。至此，黃文幟所持吉艾科技股份，已經(jīng)全部清倉。

今年1月，宏磊股份實(shí)際控制人戚建萍及其一致行動(dòng)人戚建華、戚建生等人，以27元/股的價(jià)格，將所持約1.2億股，轉(zhuǎn)讓給天津柚子資產(chǎn)管理有限公司等（下稱“柚子資產(chǎn)”）四家受讓方，共計(jì)套現(xiàn)達(dá)32.5億元左右。兩個(gè)多月后，戚建萍再次將剩余的317萬股轉(zhuǎn)讓給柚子資產(chǎn)，戚氏家族由此清空宏磊股份全部股份。

此外，還有部分上市公司，清倉減持的雖非控股股東，但減持?jǐn)?shù)量卻也不可小覷。9月27日，海立美達(dá)公告稱，股東華美達(dá)一號投資中心（有限合伙）計(jì)劃，自9月27日的未來12個(gè)月內(nèi)，減持其持有的海立美達(dá)股份不超過4300萬股，減持比例不超過該公司總股本的8.68%。

華美達(dá)一號雖非控股股東，但卻是海立美達(dá)第二大股東。2016年半年報(bào)顯示，截至6月底，其持股比例為14.33%，持股數(shù)量為4300萬股，僅次于第一大股東青島海立控股有限公司。今年二季度，其已減持了300萬股。此次計(jì)劃減持的數(shù)量，正是其持有的全部股份。（第一財(cái)經(jīng)日報(bào)）

控股股東的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)

根據(jù)《公司法》第216條（二）的規(guī)定：控股股東，是指其出資額占有限責(zé)任公司資本總額百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股本總額百分之五十以上的股東；出資額或者持有股份的比例雖然不足百分之五十，但依其出資額或者持有的股份所享有的表決權(quán)已足以對股東會、股東大會的決議產(chǎn)生重大影響的股東。而到底怎樣才能認(rèn)定為控股股東呢？

我國公司法對控股股東的界定采取的是形式標(biāo)準(zhǔn)兼實(shí)質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)的做法，采取這一做法的還有美國和英國。形式標(biāo)準(zhǔn)是指將持股比例作為認(rèn)定控股股東標(biāo)準(zhǔn)的做法；實(shí)質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)是指以股東是否能夠控制或者支配公司作為認(rèn)定是否構(gòu)成控股股東的法定標(biāo)準(zhǔn)。歐盟公司法和日本商法則采取了實(shí)質(zhì)性的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。

根據(jù)《公司法》的定義，控股股東主要包含兩種情形：一是持有公司50%以上股份的股東；二是持有股份的比例不足50%，但依其持有的股份所享有的表決權(quán)已足以對股東大會的決議產(chǎn)生重大影響的股東。第一種情形的判斷簡單明了，即只要持股比例達(dá)到50%即可；第二種情形的判斷主要焦點(diǎn)在于“重大影響”的認(rèn)定上。

《公司法》對控股股東定義中的“重大影響”，相關(guān)證券法律法規(guī)并沒有做出解釋和界定，而《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第36號——關(guān)聯(lián)方披露（2006）》（以下簡稱《準(zhǔn)則》）將重大影響定義為：“重大影響，是指對一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營政策有參與決策的權(quán)力，但并不能夠控制或者與其他方一起共同控制這些政策的制定?！蓖瑫r(shí)，該《準(zhǔn)則》也界定了控制和共同控制：“控制，是指有權(quán)決定一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營政策，并能據(jù)以從該企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)中獲取利益。共同控制，是指按照合同約定對某項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)所共有的控制，僅在與該項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)相關(guān)的重要財(cái)務(wù)和經(jīng)營決策需要分享控制權(quán)的投資方一致同意時(shí)存在?！笨梢钥闯觯卮笥绊懯且环N區(qū)別于控制和共同控制的一種狀態(tài)，相互之間是一種并列關(guān)系。重大影響既不是單獨(dú)或者共同決定、控制一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營政策等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，也不是僅僅存在對該企業(yè)有股權(quán)投資的事實(shí)關(guān)系

然而，《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》（2008）（以下簡稱《深交所規(guī)則》）對“控制”的定義與《準(zhǔn)則》不完全相同，“控制，指有權(quán)決定一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營政策，并能據(jù)以從該企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)中獲取利益。有下列情形之一的，為擁有上市公司控制權(quán)：

1、為上市公司持股50％以上的控股股東；

2、可以實(shí)際支配上市公司股份表決權(quán)超過30％；

3、通過實(shí)際支配上市公司股份表決權(quán)能夠決定公司董事會半數(shù)以上成員選任；

4、依其可實(shí)際支配的上市公司股份表決權(quán)足以對公司股東大會的決議產(chǎn)生重大影響；

5、中國證監(jiān)會或者本所認(rèn)定的其他情形。

《上市公司收購管理辦法》（2008）對控制權(quán)的列舉與《深交所規(guī)則》基本一致。而《上海證券交易所股票上市規(guī)則》（2008）（以下簡稱《上交所規(guī)則》）對“控制”的定義則與《準(zhǔn)則》、《深交所規(guī)則》均有所不同：“控制：指能夠決定一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營政策，并可據(jù)以從該企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)中獲取利益的狀態(tài)。具有下列情形之一的，構(gòu)成控制：

（1）股東名冊中顯示持有公司股份數(shù)量最多，但是有相反證據(jù)的除外；（2）能夠直接或者間接行使一個(gè)公司的表決權(quán)多于該公司股東名冊中持股數(shù)量最多的股東能夠行使的表決權(quán)；

（3）通過行使表決權(quán)能夠決定一個(gè)公司董事會半數(shù)以上成員當(dāng)選；（4）中國證監(jiān)會和本所認(rèn)定的其他情形?！?/p>

不難看出，《準(zhǔn)則》在界定“關(guān)聯(lián)方”時(shí)，將“重大影響”看作與“控制”、“共同控制”相并列的一種狀態(tài)，并對重大影響作出了解釋；而上海和深圳交易所在界定控制、控制權(quán)時(shí)，將控股股東的第二種情形“重大影響”納入到股東控制上市公司或者取得上市公司控制權(quán)的情形范圍，且并沒有對重大影響的含義做進(jìn)一步的解釋和說明。兩種體系的區(qū)別主要變現(xiàn)為《準(zhǔn)則》對“控制”的定義所涵蓋的范圍比交易所的規(guī)則更小，并沒有將“重大影響”的情形納入“控制”的范圍。

從文義解釋的方法出發(fā)，《準(zhǔn)則》對“重大影響”的解釋相對更為準(zhǔn)確、更為合理，因?yàn)椤坝绊憽迸c“決定”、“控制”等詞語在表達(dá)決定某件事情的蓋然性的程度上存在較大差別，后者在決定某件事情的發(fā)展態(tài)勢和結(jié)果上具有較高的蓋然性，即可以決定某件事情的基本格局或者基本態(tài)勢，而前者則不具有這種含義。即便這種“影響”是重大的，也只是在“影響”所可能起到的功用或者引致的效果的范圍內(nèi)一種程度上的增強(qiáng)，并不會引起“影響”本身所能輻射的范圍和性質(zhì)的改變。

然而，從投資銀行實(shí)務(wù)的角度來看，我們可以將對公司股東大會的決議能夠產(chǎn)生重大影響的股東認(rèn)定為其擁有公司的控制權(quán)，同時(shí)，對“重大影響”具體含義的理解可以借鑒《準(zhǔn)則》，即對一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營政策有參與決策的權(quán)力，但又沒有達(dá)到能夠控制或者與其他方一起共同控制這些政策制定的程度，是一種介于決策參與權(quán)和決策制定權(quán)之間的一種狀態(tài)。

值得關(guān)注的是，《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則－－關(guān)聯(lián)方關(guān)系及其交易的披露》指南對“重大影響”的具體表現(xiàn)形式進(jìn)行了列舉式的定義。筆者認(rèn)為這種列舉在某種意義上降低了證券法意義上對(擬）上市公司控股股東認(rèn)定的標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)槠渲幸恍┱J(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)顯然還不足以達(dá)到取得（擬）上市公司控制權(quán)的狀態(tài)。但是可以作為我們認(rèn)定是否構(gòu)成重大影響的參考因素和標(biāo)準(zhǔn)。

綜上，在投資銀行實(shí)務(wù)中，上市公司控股股東的認(rèn)定，應(yīng)當(dāng)依據(jù)公司章程以及公司實(shí)際經(jīng)營、管理和運(yùn)作的狀況，綜合股東對發(fā)行人股東大會、董事會決議的實(shí)質(zhì)影響、對董事和高級管理人員的提名及任免所起的作用等因素進(jìn)行分析和判斷。