近日，在第十二屆全國人大常委會第十八次會議上，證監(jiān)會主席肖鋼受國務院委托就《關于授權國務院在實施股票發(fā)行注冊制改革中調整適用＜中華人民共和國證券法＞有關規(guī)定的決定（草案）》（以下簡稱《草案》作出說明，包括草案規(guī)定的授權事項、實施期限以及相關配套要求三方面內容。

注冊制將“于法有據”

12月9日，證監(jiān)會發(fā)布消息稱，國務院常務會議審議通過了擬提請全國人大常委會審議的《草案》。近日，十二屆全國人大常委會第十八次會議在北京舉行。會議聽取國務院關于提請審議《草案》的議案，肖鋼當天就《草案》向會議作了說明。

肖鋼指出，與股票發(fā)行核準制度相比，注冊制是一種更為市場化的股票發(fā)行制度，其主要內容是以信息披露為中心，完善信息披露規(guī)則，由證券交易所負責企業(yè)股票發(fā)行申請的注冊審核，報證監(jiān)會注冊生效。

肖鋼表示，股票發(fā)行時機、規(guī)模、價格等由市場參與各方自行決定，投資者對發(fā)行人的資產質量、投資價值自主判斷并承擔投資風險。

引起各方廣泛關注的是，肖鋼介紹草案規(guī)定了三方面內容：一是授權事項，肖鋼表示，全國人大常委會授權國務院對擬在滬深交易所上市交易的股票的公開發(fā)行，調整適用證券法關于股票公開發(fā)行核準的有關規(guī)定，實行注冊制度，具體事項由國務院作出安排，報全國人大常委會備案；二是實施期限，授權決定的實施期限為二年，自授權決定施行之日起算；三是相關配套要求，授權決定實施期間，國務院要加強對股票發(fā)行注冊制改革工作的組織領導，證監(jiān)會要會同有關部門加強事中事后監(jiān)管，切實保護投資者合作權益，并認真總結經驗，及時提出修改完善證券法有關規(guī)定的建議。

一位投行人士對記者表示，結合證監(jiān)會此前的表態(tài)來看，在全國人大常委會審議通過授權決定后，國務院將根據授權，調整適用《證券法》關于股票公開發(fā)行核準制度的有關規(guī)定，對具體事項作出相關制度安排。而證監(jiān)會則將根據國務院確定的制度安排，制定《股票公開發(fā)行注冊管理辦法》等相關部門規(guī)章和規(guī)范性文件，對注冊條件、注冊機關、注冊程序、審核要求、信息披露、中介機構職責以及相應的事中事后監(jiān)督管理等作出全面具體的規(guī)定，向社會公開征求意見后公布實施。

IPO排隊企業(yè)仍在擴容

實際上，市場各方對于注冊制推進的關注，還是源于IPO供給變化對市場造成的沖擊。不過此前證監(jiān)會曾公開表示，注冊制改革是一個循序漸進的過程，不會一步到位，對新股發(fā)行節(jié)奏和價格不會一下子放開，不會造成新股大規(guī)模擴容。

不過無論如何，龐大的IPO“堰塞湖”依舊是一個尚待解決的問題。而從近期的情況來看，IPO核準制與注冊制銜接過程中各種不確定性，絲毫沒有阻擋企業(yè)沖擊A股的激情。根據證監(jiān)會公布的最新信息，截至2015年12月17日，證監(jiān)會受理首發(fā)企業(yè)718家，其中，已過會67家，未過會651家。需要指出的是，就在大約一個月前的11月19日，證監(jiān)會受理首發(fā)企業(yè)數(shù)量尚為682家。

“排隊企業(yè)數(shù)量的增長，主要是兩個方面因素引起”。一位投行人士對《每日經濟新聞》記者表示，一方面是證監(jiān)會在正常受理企業(yè)IPO申請，但是另一面年內新股發(fā)行規(guī)模已經確定，就是前期暫緩發(fā)行的28家。而且證監(jiān)會此前關于“注冊制實施后，現(xiàn)有在審企業(yè)排隊順序不作改變”的明確表態(tài)，也讓很多企業(yè)選擇盡快加入IPO排隊序列當中。（每日經濟新聞）

注冊制改革的目標與路徑

從路徑來看，中國的IPO注冊制是漸進式的：從審批制到核準制然后再到注冊制，我們走了20年。臺灣也是這樣，臺灣從1983年就開始實行核準制和注冊制并行的制度，經過23年、到2006年以后才真正完成實行注冊制。中國可能不會走那么長時間，但是肯定是從新三板、中小板這些比較基礎的、影響力也比較小的市場里開始，最后才是主板的注冊制，是一步一步來的，絕對不是休克式的。

從本質上看，注冊制改革有兩大主要目標：

第一個就是通過解決供求的失衡，來解決高IPO價、高市盈率和高超募現(xiàn)象，正是因為上市的額度和規(guī)模管制，股票供求不平衡造成了這三高，注冊制就是創(chuàng)造一個供求平衡的環(huán)境。

第二個是通過減少審批環(huán)節(jié)去行政化，提高發(fā)行效率，減少權力的尋租。

在這些目標下面，中國的注冊制可能會呈現(xiàn)四個基本特征：

第一個企業(yè)天然擁有發(fā)行股票籌集資金的權力。這里面他把在市場上募集資金的權力，就是股權融資的權力，讓度給每個企業(yè)。也就是最近克強總理說的，中國要鼓勵一個創(chuàng)業(yè)的社會。如果你沒有給他一個股權募資的很寬松的環(huán)境，他創(chuàng)業(yè)怎么創(chuàng)，就靠自己積攢的那些積蓄來創(chuàng)業(yè)，肯定不是這個民族產業(yè)發(fā)展的健康之道。所以說應該有一個，包括股權眾籌在內的多渠道的一個股權融資的平臺和路徑，他才能夠有一個非常好的創(chuàng)業(yè)時代的到來。在這種情況下面，我認為制度應該賦予一個企業(yè)天然發(fā)行股票來募集資金的權力。

第二個我們會跟美國一樣，秉持以信息披露為中心的監(jiān)管理念。換句話說，我們的證監(jiān)會要從家長做回警察，警察和家長的功能是不一樣的。

第三個各個市場主體歸位盡責。上市公司中介機構和監(jiān)管人、投資人都應該為自己的行為負責任，如果你錯了，你應該付出代價。

第四個寬進嚴管，重在事后和事中的監(jiān)管。以后上市會容易，但是違規(guī)的懲罰會比現(xiàn)在嚴厲的多，也就是違規(guī)的成本會上升很多。

這就是IPO注冊制以后整個的監(jiān)管環(huán)境的一種改變，注冊制本身不是目的，它只是市場化的一個路徑，真正的目的就打造一個很健康的證券市場。

我們看看中國IPO注冊制的漸進式改革，會有哪些要素是必須的：

第一個就是信息披露制度，以后虛假信息在法律和法規(guī)層面的懲罰會更加嚴厲。

第二個與之相匹配的集體訴訟的法律框架，在行政監(jiān)管者退出之后，所有投資者都是監(jiān)管者，如果一個投資者發(fā)現(xiàn)公司存在虛假信息，或者存在侵犯投資者利益的行為，這個投資者起訴你后勝訴了，那么所有的投資者都將獲賠，在這種情況下，公司造假的代價就非常大，從而抑制造假行為。

第三個就是簡單高效的轉板機制。如果一個公司沒落到一定的程度，它就應該逆轉板到一個中小板或者新三板去，反過來，新三板的公司如果好就轉到主板。這樣一種轉板機制能鼓勵資金，尤其是一些PE和風投，投向一個創(chuàng)業(yè)期的企業(yè)：因為上市很容易，上市以后轉板也很容易，所以上市對這些投資者而言變得不是那么重要，關注點轉向被投資企業(yè)業(yè)績怎么樣、是否能不斷成長。

第四個就是中介機構的職能和相應的約束機制也會加強。

在這種前提下面，注冊制的環(huán)境才會成熟，跟注冊制誕生相對應的就是退市會變得順理成章。注冊制本身它不是孤立的，以上這些制度的相應出臺是為注冊制創(chuàng)造一個必要的政策和法律環(huán)境。

從注冊制改革的路徑來看其實就兩個，一個就是去行政化，證監(jiān)會不再控制發(fā)行規(guī)模和發(fā)行節(jié)奏；一個就是放開市盈率限制，把定價權交給市場，再通過一個立法的方式和行業(yè)自律的方式來約束企業(yè)的一些不良行為。